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BVerfG: Bestehender Schutz für Aktionäre bei freiwilligem Rückzug einer AG ("Delisting") ist verfassungsgemäß

BVerfG 11.7.2012, 1 BvR 1569/08 u.a.

Die Zulassung zum Börsenhandel im regulierten Markt genießt nicht den Schutz des Eigentumsgrundrechts. Außerdem hat der BGH mit seiner "Macrotron-Entscheidung" aus dem Jahr 2002, in der er für den Verlust der mit der Börsennotierung verbundenen, gesteigerten Verkehrsfähigkeit ein Pflichtangebot an die Minderheitsaktionäre zur Übernahme ihrer Aktien oder zu einer Ausgleichszahlung und dessen Überprüfbarkeit in einem Spruchverfahren fordert, die Grenzen richterlicher Rechtsfortbildung gewahrt.

Der Sach­ver­halt:
Im fach­ge­richt­li­chen Aus­gangs­ver­fah­ren zur Ver­fas­sungs­be­schwerde 1 BvR 1569/08 wollte eine Min­der­heits­ak­tio­närin gegen eine KG auf Aktien sowie deren Mehr­heits­ak­tio­närin im Spruch­ver­fah­ren eine Bar­ab­fin­dung als Aus­g­leich für den Wider­ruf der Bör­sen­zu­las­sung durch­set­zen. Das Delis­ting wurde aller­dings nur teil­weise voll­zo­gen, näm­lich als sog. "Down­gra­ding": Die Aktien wur­den nach dem Rück­zug vom regu­lier­ten Markt noch in einem stan­dar­di­sier­ten Seg­ment des qua­li­fi­zier­ten Frei­ver­kehrs gehan­delt, dem Seg­ment "m:access" der Börse Mün­chen. Die Beschwer­de­füh­re­rin bean­tragte, eine ange­mes­sene Bar­ab­fin­dung fest­zu­set­zen.

Die Fach­ge­richte hiel­ten das Spruch­ver­fah­ren für unzu­läs­sig, weil die Ver­kehrs­fähig­keit der Aktien auf­grund des im Frei­ver­kehr wei­ter­hin funk­tio­nie­ren­den Mark­tes nicht beein­träch­tigt und eine Anwen­dung der "Macro­tron-Regeln" des­halb nicht gebo­ten sei.

Die Ver­fas­sungs­be­schwerde 1 BvR 3142/07 betraf die­selbe Pro­b­le­ma­tik aus der Sicht des Haupt­ak­tio­närs: Mit dem von der AG bean­trag­ten Wider­ruf der Bör­sen­zu­las­sung unter­b­rei­tete die Beschwer­de­füh­re­rin als deren Großak­tio­närin den übri­gen Aktio­nä­ren - nach ihrer Auf­fas­sung frei­wil­lig - ein Ange­bot zum Kauf ihrer Aktien. Einige Aktio­näre ver­lang­ten in einem Spruch­ver­fah­ren eine höhere Abfin­dung.

Hier bejah­ten die Fach­ge­richte die Zuläs­sig­keit des Ver­fah­rens. Dage­gen rich­tete sich die Ver­fas­sungs­be­schwerde der Haupt­ak­tio­närin. Sie war der Ansicht, der Wider­ruf der Bör­sen­zu­las­sung löse keine Pflicht zu einem Kau­f­an­ge­bot aus. Sie werde in ver­fas­sungs­wid­ri­ger Weise einem gesetz­lich gar nicht vor­ge­se­he­nen Spruch­ver­fah­ren aus­ge­setzt. Die Fach­ge­richte hät­ten bei der von ihnen zugrunde geleg­ten Gesam­t­ana­lo­gie zu ande­ren min­der­heits­ak­tio­närs­schüt­zen­den Rege­lun­gen ihre Befug­nis zur Rechts­fort­bil­dung über­schrit­ten.

Beide Ver­fas­sungs­be­schwer­den blie­ben vor dem BVerfG erfolg­los.

Die Gründe:
Die Beschwer­de­füh­re­rin im Ver­fah­ren 1 BvR 1569/08 war durch die von ihr ange­grif­fe­nen Ent­schei­dun­gen nicht in ihrem Eigen­tums­grund­recht ver­letzt wor­den, weil des­sen Schutz­be­reich durch den Wider­ruf der Bör­sen­zu­las­sung gar nicht berührt wurde.

Zwar ist in der ver­fas­sungs­ge­richt­li­chen Recht­sp­re­chung die beson­dere Ver­kehrs­fähig­keit der Aktie als eine "Eigen­schaft" des Aktien­ei­gen­tums aner­kannt. Damit zählt aber nur die recht­li­che Ver­kehrs­fähig­keit zum erwor­be­nen und über Art. 14 Abs. 1 GG geschütz­ten Bestand. Die Ver­kehrs­fähig­keit der Aktie, ver­stan­den als recht­li­che Befug­nis zur jeder­zei­ti­gen Ver­äu­ße­rung in einem Markt, ist durch einen Wider­ruf nicht berührt. Auch nicht bör­sen­no­tierte Aktien sind nach der ein­fach­recht­li­chen Aus­ge­stal­tung ebenso ver­kehrs­fähig. Die Bör­sen­zu­las­sung im regu­lier­ten Markt lässt sich auch nicht wegen der durch sie ver­mit­tel­ten Gel­tung zahl­rei­cher Son­der­vor­schrif­ten für bör­sen­no­tierte AG im Aktien- und Han­dels­recht oder wegen der im regu­lier­ten Markt zur Anwen­dung gelan­gen­den bör­sen­recht­li­chen Stan­dards als Eigen­tums­be­stand­teil qua­li­fi­zie­ren.

Die im Ver­fah­ren 1 BvR 3142/07 ange­grif­fe­nen Ent­schei­dun­gen, mit denen das gegen die Beschwer­de­füh­re­rin bean­tragte Spruch­ver­fah­ren zur Über­prü­fung des von ihr unter­b­rei­te­ten Aktien-Kau­f­an­ge­bots für zuläs­sig erach­tet wor­den war, waren ver­fas­sungs­recht­lich eben­falls nicht zu bean­stan­den. Die Wür­di­gung der Fach­ge­richte, bei dem Ange­bot der Beschwer­de­füh­re­rin han­dele es sich um ein Pflicht­an­ge­bot, das aus einer Gesam­t­ana­lo­gie zu gesetz­li­chen Rege­lun­gen ande­rer gesell­schafts­recht­li­cher Struk­tur­maß­nah­men her­zu­lei­ten sei (§§ 305, 320b, 327b AktG, §§ 29, 207 UmwG), sowie die daran geknüpfte ent­sp­re­chende Anwen­dung des Spruch­ver­fah­rens­ge­set­zes wahr­ten die ver­fas­sungs­recht­li­chen Gren­zen rich­ter­li­cher Ent­schei­dungs­be­fug­nis (Art. 2 Abs. 1 i.V.m. Art. 20 Abs. 3 GG).

Es gibt keine gesetz­li­che Bestim­mung, die vor­sch­reibt, im Fall des Wider­rufs der Zulas­sung der Aktie zum regu­lier­ten Markt der Börse müsse der Mehr­heits­ak­tio­när oder die Gesell­schaft selbst den Min­der­heits­ak­tio­nä­ren einen Aus­g­leich für eine Beein­träch­ti­gung der Han­del­bar­keit anbie­ten. Die Aus­gangs­ge­richte haben die­sen kapi­tal­markt­recht­li­chen Schutz für unzu­rei­chend erach­tet und im Ergeb­nis eine Wer­tungs­g­leich­heit der vor­han­de­nen Rege­lun­gen mit der gesell­schafts­recht­li­chen Situa­tion beim frei­wil­li­gen Delis­ting in Vor­aus­set­zun­gen und Rechts­fol­gen ange­nom­men. Darin lag kein kras­ser Wider­spruch zum klar erkenn­ba­ren Wil­len des Gesetz­ge­bers oder sonst eine Lösung vom Recht im Sinne rich­ter­li­cher Eigen­macht.

Da die Gesam­t­ana­lo­gie hin­sicht­lich des Erfor­der­nis­ses eines Pflicht­an­ge­bots bei einem voll­stän­di­gen Rück­zug von der Börse ver­fas­sungs­recht­lich nicht zu bean­stan­den ist, gilt dies auch für die ent­sp­re­chende Anwen­dung der Vor­schrif­ten des Spruch­ver­fah­rens­ge­set­zes, um die Ange­mes­sen­heit des ange­bo­te­nen Kauf­p­rei­ses einer Über­prü­fung zufüh­ren zu kön­nen. Dem steht auch nicht die Annahme ent­ge­gen, dass der Wider­ruf der Bör­sen­zu­las­sung den Schutz­be­reich des Eigen­tums­grund­rechts nicht berührt. Zwar war die Rechts­ent­wick­lung zur Gesam­t­ana­lo­gie davon mit­aus­ge­löst, dass der BGH in sei­ner "Macro­tron-Ent­schei­dung" sein­er­zeit das Aktien­ei­gen­tum berührt sah. Für die Frage, ob eine rich­ter­li­che Rechts­fort­bil­dung noch ver­fas­sungs­ge­mäß ist, kommt es jedoch nicht dar­auf an, ob sie u.a. auch auf Art. 14 Abs. 1 GG zurück­ge­führt wer­den kann. Denn sie beur­teilt sich nicht nach den Moti­ven, son­dern allein danach, ob die Aus­le­gung als sol­che die Gren­zen ver­fas­sungs­recht­lich statt­haf­ter Rechts­fort­bil­dung wahrt.

Die Gesam­t­ana­lo­gie - mit dem Ergeb­nis, bei einem frei­wil­li­gen Delis­ting ein gericht­lich über­prüf­ba­res Pflicht­an­ge­bot zu ver­lan­gen - ist also von Ver­fas­sungs wegen zuläs­sig, aber nicht gebo­ten. Es bleibt der wei­te­ren Recht­sp­re­chung der Fach­ge­richte über­las­sen, auf der Grund­lage der mitt­ler­weile gege­be­nen Ver­hält­nisse im Akti­en­han­del zu prü­fen, ob die bis­he­rige Spruch­pra­xis Bestand hat, und zu beur­tei­len, wie der Wech­sel vom regu­lier­ten Markt in den qua­li­fi­zier­ten Frei­ver­kehr in die­sem Zusam­men­hang zu bewer­ten ist.

Link­hin­weis:

  • Die Voll­texte der Ent­schei­dun­gen s­ind auf der Home­page des BVerfG ver­öf­f­ent­licht.
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